Krisen, Kupons, KI: Warum klassische Portfoliokonzepte an ihre Grenzen stoßen können

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00:00:24: Willkommen zum Donner und Reuschel-Markt-Kompakt-Podcast Nummer onehundertundneinzehn.

00:00:30: Mein Name ist Karsten Mumm, ich bin Chefvolkswirt bei Donner & Reuschelt.

00:00:33: Ja und wir wollen heute über das Thema Krisen sprechen.

00:00:37: wie Krisen entstehen also Krisen an den Kapitalmärkten natürlich Finanzkrisen welche Folgen diese Krisen haben und welche Auswirkungen für die Kapitalanlage entstehen beziehungsweise für sie als Anlegerinnen und Anlegar.

00:00:51: Und wie immer habe ich dazu eine These formuliert und die These lautet heute.

00:00:55: Fundamentale Zusammenhänge an den Kapitalmärkten haben sich verändert, und es braucht neue Ideen.

00:01:02: Neue Ideen von Anlegern, neuen Ideen der Asset Management Branche.

00:01:06: Da bin ich bei dem Stichwort und möchte meinen heutigen Gast vorstellen.

00:01:10: Es ist Herr Dr.

00:01:12: Jochen Felsenhheimer.

00:01:13: Jochens freut mich sehr, dass du heute zu diesem spannenden Thema mein Gast bist.

00:01:18: Herzlich willkommen!

00:01:21: Vielen Dank und die Freude ist ganz auf meiner Seite.

00:01:26: Ja, ein paar Worte zu dir lieber Jochen.

00:01:28: du bist Gründer- und Geschäftsführer und Portfoliomanager bei Xariah Investment oder bei der Xariya Investment GmbH.

00:01:35: so ist es richtig.

00:01:37: Es ist.

00:01:38: wir haben in diesem Podcast schon immer mal wieder drüber gesprochen einen unabhängiger Vermögensverwalter vielleicht kann man auch sagen eine Asset Management Boutique oftmals gegründet von ehemaligen Bankern.

00:01:48: Du bist auch ein ehemalliger Banker hast mal bei der Unikredit Group gearbeitet als Leiter Credit Strategy.

00:01:55: Zwischen der Unicredit und zwischen Xayah warst du bei Arsena Gorn ebenfalls ein unerrängiger Vermögensverwalter, und Du bist Buchautor auch vielseitiger Buchautore oder das öfteren Buch Autor.

00:02:10: dein aktuelles Buch lautet.

00:02:11: Da sprechen wir gleich nochmal drüber die Portfolio Revolution.

00:02:14: davor hast Du geschrieben über Credit Crisis, über Credit Default Swaps also recht speziell schon auf die Finanzmärkte bezogen, aber wir sprechen gleich noch über einige Details.

00:02:25: Und ja ich freue mich insbesondere dass wir beide uns jetzt heute in meinem Podcast hier sehen weil wir uns schon sehr lange kennen und ich habe mal so ganz grob überschlagen rund zwanzig Jahre also ungefähr zwei tausend sechs oder zweitausend sieben haben wir uns kennengelernt in Hamburg In unserem Bankhaus.

00:02:41: damals hast du einen Vortrag gehalten zum ich sag mal ganz grobe zum Thema Verbriefung Und das war dieses Thema, war nicht irrelevant für die folgende Finanzkrise.

00:02:51: Da werden wir gleich auch nochmal wieder drauf zu sprechen.

00:02:54: Aber lass uns starten mit dem mit den Themen, die ich vorbereitet habe und vielleicht zunächst einmal zu deiner zu deine aktuellen Kompanie, die bei Jochen Xaja ganz besonderer Name.

00:03:05: erklär doch mir bitte unseren Zuhörerinnen und Zuhöhrern mal wie kommt es zu dem Namen?

00:03:09: Und was macht?

00:03:12: ja also Wir sind alles keine Marketing-Genies.

00:03:16: Um ganz ehrlich zu sein, saßen wir beim Bier und haben uns überlegt wie mir jetzt diese Firma nennen könnte.

00:03:23: Und was wir tun ist, wir agieren Cross Asset.

00:03:27: Wir bauen Positionen auf beispielsweise mit Aktienderivaten und mit Kreditderivate.

00:03:36: Das heißt, wir sind so cross asset aktiv ja?

00:03:40: Deswegen steht dieses X für Cross und das A für Asset.

00:03:44: Irgendwie musste sie einen Namen geben, den man sich merken kann.

00:03:47: Und dann haben wir versucht, der Wort da davor zu finden.

00:03:49: Deswegen ist es eine Investment und das andere Advisory.

00:03:54: Ich bin immer ganz froh, dass eigentlich der Name Xaja geläufig ist.

00:03:59: ja und ich erkläre dir das sehr gerne aber das ist mir fast mal ein bisschen peinlich.

00:04:03: Ja,

00:04:06: wobei so kann man sich es merken und tatsächlich ist der Name.

00:04:10: Der geht nicht ganz zu leicht von der Zunge vielleicht aber er sehr geläufig und man hat den guten Kopf.

00:04:15: Euer Fokus liegt auf marktneutralen und aritraschstrategien.

00:04:19: was bedeutet das also?

00:04:21: ihr kauft nicht einfach Aktien oder Anleihen wie andere asset manager.

00:04:25: Du ich beneide die Kollegen ja die in der Lage sind ein Aktien-Portfolio besser hinzustellen als der Markt.

00:04:33: das kann Das ist mir leider nicht gegeben, diese Fähigkeit.

00:04:37: Was wir tun ist... Wir nutzen Preisanomalien in den Märkten aus.

00:04:45: Ich will es nicht zu kompliziert machen aber du kannst gewisse Finanzeinstrumente beispielsweise mit Derivaten nachbauen.

00:04:52: dann haben die exakt derselbe Auszahlungsprofil und wenn zwei Finanzeninstrumenten dasselbe Aussaalungsprofil haben da müssen sie einen selben Preis haben.

00:05:02: Und wenn das nicht der Fall ist dann verkaufen wir das teure und kaufen es billige.

00:05:07: Das ist alles was wir tun, ist auch keine Atomphysik aber es haben ein solides Handwerk.

00:05:16: Was kommt

00:05:16: dabei raus?

00:05:20: Logisch, wir haben hauptsächlich institutionelle Kunden weil es auch sehr schwierig ist dass was wir tun jemanden zu erklären sich nicht tagtäglich damit beschäftigt.

00:05:31: Das Ziel ist einfach, dass wir sehr stabile Renditen erwirtschaften mit extrem niedrigen Risiken.

00:05:38: Bei uns wird keiner reich aber du hast jedes Jahr einen laufenden Ertrag der natürlich immer über Geldmarkt liegen sollte.

00:05:47: was er auch tut ja Aber wichtig ist die Stabilität.

00:05:54: Das, was ihr macht, fällt bei uns unter das Segment Alternative-Marktstrategien.

00:06:00: Also weder Aktien noch Anleihen sondern daraus abgeleitet.

00:06:04: Du hast es eben erwähnt.

00:06:05: und dazu die Vennahme von Derivaten andere rentierte Risikoprofile, die sich anders gestalten als Aktien oder Anleihermärkte und damit wenn man sowas beimischt im Portfolio hat eine breitere Risikostrügerung.

00:06:19: Es ist marktneutral.

00:06:21: Das ist die Grundidee, also es ist uns nicht wichtig was an den Märkten passiert ja ob sie steigen oder fallen sondern dieser Erdrag der wirtschaftet wird soll vollkommen unabhängig sein von irgendeinem kapitalmarktbewegungen.

00:06:35: okay und das sind auch strategien.

00:06:36: dass kann man jetzt auch schon vor weg schicken.

00:06:38: die kann man nicht ganz so einfach ein als privatanleger nachbauen.

00:06:42: da braucht man schon gewisses experten wissen.

00:06:44: Ja und du brauchst Braust viel Zeug, du brauchst viele Modelle.

00:06:49: Du brauchst natürlich viel Wissen und du brauchest auch die Zugänge zu diesen Märkten, die stehen nur institutionellen Investoren offen.

00:06:56: Ja okay also vielen Dank für die Analyse.

00:06:59: ich habe es am Anfang angesprochen wir wollen vor allen Dingen über das Thema Krisen sprechen.

00:07:04: Du hast ja dich lange auch mit Finanzkrisen beschäftigt fast jede Finanzkrise vielleicht sogar analysiert.

00:07:10: dies gab ganz viele schon live miterlebt.

00:07:12: in den letzten zwanzig dreißig Jahren Gab es da ja einiges, was wir alle verdauen mussten?

00:07:18: Ich nenne dich jetzt mal Krisenspezialist.

00:07:21: Weiß nicht ob dir der Titel gefällt, sag gerne mal was dazu!

00:07:25: Ja du, solange du mich Krisenprophet zu mir sagst weil es gibt in Deutschland ja ganz viele Menschen die dann danach immer sagen sie haben schon immer bewusst und ich will keine Panik verbreiten.

00:07:37: Ich will auch keine Aufmerksamkeit erhaschen.

00:07:41: Ich interessiere mich für Finanzkrisenwald Das mit der Moment ist, wo du die wirklichen Mechanismen, relevanten Mechanismus für die Kapitalmärkte am besten analysieren kannst.

00:07:54: Wenn die Welt gut ist und alles steigt dann gibt es eigentlich gar nicht so viel zu analysieren.

00:08:00: aber in solchen Situationen ist das eben der Fall und das hat mich schon immer wahnsinnig interessiert.

00:08:06: ja ich habe in der Uni schon gearbeitet an so Finanzkrisenzeug Und ich

00:08:14: finde ein ganz wichtiger Hinweis in diesem Kontext des Autos, du hast es eben implizit angesprochen.

00:08:19: Es geht nicht so sehr darum exakt die Krise vorherzusagen weil das ist sowieso unglaublich schwer sondern auf die nächste potenzielle Krise darauf vorbereitet zu sein.

00:08:28: kann man das sagen?

00:08:29: Ist das richtig?

00:08:31: Ja was ich mir viel anschaue ist die Fragilität der Märkte und ich versuche Mechernübertragungsmechanismen zu finden.

00:08:40: Weißt du, es ist eben bei einer großen Finanzkrise nicht damit getan, dass ich sage da wo diese Krise beginnt.

00:08:46: Da bin ich gar nicht investiert also interessiert mich nicht sondern es gibt Übertragungsmechanismen in den Finanzmärkten die meist dazu führen das sind so eine richtig ausgeprägten Krise kein Marktsegment unverschoben bleibt und deswegen ist es auch für alle Investoren relevant.

00:09:07: Ja und für Investoren ist es natürlich auch deswegen relevant weil in Krisen enorme und teils existenzielle Kursverluste entstehen können für Portfolien, die man idealerweise natürlich versucht zu vermeiden.

00:09:21: Lass uns ganz konkret mal mit der Einkrise anfangen.

00:09:25: kurz bevor er die Stadt verantwortet haben wir uns kennengelernt ich habe das eben schon gerade es gezielt die große Finanz- und Wirtschaftskrise schon so bemerkenswert, weil er eben auf, ich nenne es mal Unwuchten im Finanzsystem hingewiesen hat.

00:09:44: Insbesondere eben resultierend aus Finanzinnovationen damals, CDOs beispielsweise Collateralized Debt Obligations.

00:09:52: was genau war damals das Problem?

00:09:53: und auch damals war da eine Rolle nicht die zu sagen Es kommt exakt die Krise dann und dann sondern eben einfach auf diese ja zugrunde liegenden Wirkungszusammenhänge hinzuweisen.

00:10:04: Was war damals dieses Problem?

00:10:07: Das war jetzt – ich weiß gar nicht, ob ich das so sagen sollte.

00:10:11: Aber eigentlich war es die tollste Krise, die wir jemals hatten!

00:10:14: Weil es wirklich eine ausgeprägte Bilderbuchkrise war.

00:10:19: Wenn du ein Lehrbuch über Krisen schreibst dann ist dies die Blauprause für eine Fully-Fletched Kreditkrise und dazu braucht es einige Zutaten.

00:10:30: Die eine Zutat hat die Fett geliefert, weil die Fette als Antwort auf das Platzen der Techbubble in zwei Tausend Eins die Zinsen extrem gesenkt hat und die Märkte jahrelang mit billigen Geld überschwemmt hat.

00:10:44: Das ist immer das gleiche Phänomen nach sich zieht.

00:10:48: In der Regel hältst du die Zentralbank zu lange aufrecht und dann hast du viel billige Liquidität um.

00:10:53: mit der wird oftmals Blödsinn gemacht.

00:10:55: Zweitens Hast du diese Entwicklung der Kreditderivate und strukturierten Credits gehabt?

00:11:02: Die sehr maßgeblich und bedeutend für die Krise war, weil diese Instrumente vor allem eins gemacht haben.

00:11:10: Sie haben die Generierung von Gedichtsrisiko getrennt vom Halten von Gedichtrisiko.

00:11:17: Banken haben Kredite vergeben, weil sie wussten, diese danach verpacken zu können und weiter an Markt zu kaufen.

00:11:27: Deswegen wurden da viel zu viele Risiken generiert, wenn die Banken diese hätten selber tragen müssen, wer nie soviel Kredite-Risiko in der Welt gewesen wäre.

00:11:36: Ich will dir nur eine Zahl mal geben damit man sich einigermaßen vorstellen kann.

00:11:42: Im Ende des Jahrhunderts war das ausstehende Volumen im Kreditderivatemarkt bei ca.

00:11:51: US-Dollar ca.

00:11:52: ca.

00:11:52: Das war damals ungefähr so die Richtung des globalen GDP.

00:11:57: Also ein Markt, den du damals jetzt auch beschrieben hast als, ja eigentlich fast Nischenmarkt, war viel größer als die meisten Menschen vermutet haben.

00:12:09: Das war die zweite wichtige Zutat.

00:12:11: und die dritte wichtige Zudat war das sinkende Risiko-Aversion der Investoren Weil die Interregel, die Tasche mit moller Geld hatten aufgrund der sehr expansiven Geldpolitik der Zentralbanken auf eine sehr lachse Regulierung getroffen ist.

00:12:28: Und mit diesen drei Zutaten hast du schon mal das Feld bereitet für genau das was danach passiert ist?

00:12:36: Ja also die Dinge waren ja erkennbar und trotzdem hat der breite Markt drüber hinweg gesehen.

00:12:43: Das vielleicht auch eine Voraussetzung für so ne Krise.

00:12:46: Es ist verrückt.

00:12:48: Ich war damals zuständig für dieses ganze Creditzeug und da gab es wirklich verrückte Sachen, aber total faszinierend!

00:12:58: Als es in unserem Markt schon wirklich dramatisch wurde – die EKB war am Ende, es wurden Regionalbanken zwangsverkauft auch Landesbanken und kleinere Instituten standen alle mit dem Rücken zur Wand.

00:13:15: In den Amerika gab es die ersten Ausfälle, im Fonds wurden abgebickelt in den USA, und zwar nahe null.

00:13:24: Und trotzdem haben die Aktienmärkte Anfangs-Ach noch ein Alltime High gemacht!

00:13:31: Es ist total verrückt dass zwei Marktsegmente, also Aktien und Credits in dem Fall völlig unterschiedliche Szenarien einbreisen.

00:13:42: Aber das ist ein Phänomen, dass man im Vorfeld von Krisen oft trifft und wir werden nachher noch drauf zu sprechen kommen.

00:13:51: Ich denke jetzt sind aktuell in einer sehr ähnlichen Situation.

00:13:54: Ja genau auf den Punkt kommen wir gleich noch weil es natürlich dann eigentlich für die aktuellen Rand auch die spannende Frage und wenn wir nochmal ganz kurz bei der Krise bleiben von Dann ist es wieder das gleiche Muster gewesen, wie nach den Pflanzen der Internetbubble also expansive Geldpolitik.

00:14:17: Ich weiß gar nicht ob es damals schon die Ultra-expansive Geldpolitik war oder ob erst nach der Griechenland-Staatsschuldenkrise kamen aber das nähert ein Stück weit auch und das is ja eine deiner Kernthesen in deinem aktuellen Buch nämlich dass im Grunde genommen wir so ne Kaskade von Krisen haben.

00:14:35: Also dass die Krisenbekämpfung Dann akut wieder zur Unwuchtenviertel, die mehr oder weniger direkt in die nächste Krise führen.

00:14:44: Wie ist dieser Zusammenhang zu erklären?

00:14:48: Also ja leider ist es so, also Finanzkrisen sind ein völlig normales Phänomen im Zyklus des Finanzmarktes.

00:14:57: Die treten immer wieder auf, manchmal in kürzeren Abständen, manchmal dauert's bisschen länger aber die Mechanismen, die dort entstehen, ädeln sich sehr stark und dass sich auch die Rettungsmaßnahmen sehr stark ähnen.

00:15:12: Also, was ist das Krisenbekämpfungstool Nummer eins?

00:15:15: Der Zentraltmanken natürlich Liquidität damit im Finanzsystem alle stabil bleibt und keine Bankfinanzinstitute umfallen so ganz banal ausgedrückt.

00:15:27: Leider ist es ziemlich cool mit dieser belegenden Liquidität und alle freuen sich und den Leuten geht's Spitze Und es ist wachstumsfördernd.

00:15:36: Also passiert natürlich immer dasselbe und zwar wird die viel zu lang aufrechterhalten, ja?

00:15:43: Das muss ich dir nicht sagen.

00:15:45: aber im Nachgang zur Eurokrise, der sich auch ableiten lässt aus der großen Finanzkrise.

00:15:51: Im Nachgang zum Eurokrisen haben wir die längste Niedrig-Nulzinspolitik dann teilweise erlebt Und die hat ja zu ganz komischen Dingen geführt, vollkommen irrationalen Dinge.

00:16:05: Also Unternehmen leihen sich am Markt Geld und werden dafür bezahlt.

00:16:13: Das ist verrückt!

00:16:15: Negative Zinsen machen in unserer Welt überhaupt keinen Sinn.

00:16:20: Aber genau das ist passiert.

00:16:22: Ja und wir haben gesehen die Notenbanken werden sehr, sehr kreativ.

00:16:25: Wenn es darum geht in Anführungsstrichen die Welt zu retten.

00:16:28: negativ Zinsen hast du gerade angesprochen.

00:16:31: QI Programme also Wertpapier groß angelegte Wertpappierkaufprogramme die einfach den Notenbank die Lanzen explodieren lassen das sind natürlich auch alles Entwicklungen die kann man sehen.

00:16:40: wenn Stück weit ja auch heute nicht einfach so eins zu eins zurückdrehen weil auch dass hat dann wieder Rückwirkungen.

00:16:46: Lassen Sie es vielleicht an der Stelle auch, du hast es eben schon kurz angesprochen über die aktuelle Situation mal sprechen.

00:16:53: stehen wir heute wieder vor einer Krise?

00:16:55: gibt es solche Vorboten wie Du sie eben skizziert hast?

00:16:59: also ich sage meine völlig unterschiedliche Risikoreinschätzung beispielsweise an den Aktienmärkten im Vergleich zu den Anleihenmärken?

00:17:08: Also aktuell würde ich sagen sieht man's eher an den Zins und den Aktianmärkte.

00:17:14: Ist doch verrückt, wenn du vor drei vier Jahren den Leuten gesagt hättest du lange US-Staatsanleihen über fünf Prozent.

00:17:24: Zehnjährige Anleihen der Bundesrepublik Deutschland bei heute drei Kommas sechsundzwanzig Prozent das sind schon extreme Bewegungen auf dem Anleimarkt gewesen der eigentlich vom Aktienmarkt nicht nachvollzogen wurde.

00:17:44: Diese steigende Zinsniveau hat bis jetzt noch keine tieferen Spuren hinterlassen und deswegen würde ich sagen, es gibt durchaus Parallelen zu... Ich wäre oft gefragt, Felsenheimer ist das in den Neunzenneunzig, sag' ich so, nie!

00:18:02: Ich glaube eigentlich eher, dass es im Jahr six ist weil Es so viele Parallelen gibt.

00:18:08: nicht nur das Zinsumfeld, die niedrige Risikoa-Version.

00:18:12: Nicht nur die nachlassende Regulierung.

00:18:15: Du erinnerst dich, dass vor zwei Jahren diese Regionalbankenkrise in den USA dadurch bedingt war mit der Silicon Valley Bank beispielsweise, dass die Trump-Regierung kurz davor die Regulierungen für die Risikoreserve geändert hat?

00:18:34: Es ist eigentlich das ganze Potpourri am Bord, um den Weg zu ebnen für eine Krisenähnliche Situation.

00:18:45: Man muss ja auch gar nicht immer alles so tödlich werden aber es besteht einfach die Gefahr dass wir sowas sehen vielleicht nicht ganz so schlimm wie in dem Jahr.

00:19:03: Darf ich die ganz kurz noch darüber achten, weil das ist mir in dem Zusammenhang wirklich wichtig.

00:19:09: So eine tolle Kreditkrise, so eine Lehrbuchhafte, die läuft so in drei Phasen ab.

00:19:16: Diese Erstrundeffekte, wenn nicht auf die Finanzkrise two-tausend acht neun zurückkommen darf war du ein ganz kleines Marktsegment in den USA und zwar Immobilienkrite.

00:19:27: für ganz schlechte Gläubiger Fliegt ihnen brutal um die Ohren, weil die Häuserpreise um zwanzig Prozent fallen.

00:19:35: Aber eigentlich würde man sagen, das ist ein kleines Marktsegment.

00:19:40: Das sollte eigentlich die Welt relativ unbeschadet hinterlassen.

00:19:46: Aber da es so viele Kreditderivate gab, die auf diese Art von Krediten referenziert haben.

00:19:53: Diese Kredite wurden gebündelt und dann den Kreditderivaten an dem Markt verkauft.

00:19:58: Und diese Produkte haben eben auch noch als Collateral, das heißt Sicherheitenstellung bei Bankgeschäften gedient.

00:20:07: Ist der gesamte in der Bankenmarkt ausgedörrt?

00:20:11: Da war keine Liquidität vorhanden und deshalb dazu geführt dass die Anlieger gezwungen werden ganz viele Assets aus anderen Marktsegment zu verkaufen.

00:20:22: Das sind die sogenannten zweitrunden Effekte.

00:20:25: Und dann ist es immer so, wie es das Schlimmste und den größten Anteil an Krisenkosten haben.

00:20:32: Die drittrunden Effekte und zwar führt dieses leicht angeschlagene Finanzsystem ruf den Staat auf dem Plan und es gibt Rettungspakete.

00:20:43: Das kostet alles.

00:20:44: Bankbilanzen müssen abgeschrieben werden Es kommt zu Komplettinsolvenzen auf der Unternehmerseite.

00:20:51: diese makroökonomischen Kosten die dritterunden Effekt Das ist der Großteil der Krisenkosten insgesamt.

00:21:01: Deswegen ist momentan auch deswegen so interessant, weil es offensichtlich zwei Marktsegmente gibt die im Zentrum dieser Anlegerängste stehen.

00:21:13: Das eine ist natürlich AI-Aktien und alles was dazugehört.

00:21:19: Ist das nur über drei begonnen nicht?

00:21:21: Ich habe da meine eigene Meinung aber Irgendwie ist es schon alles ganz schön verrückt gewesen die letzten Jahre.

00:21:29: Und unter zweit potenzielle Krisenherd ist der private creditmarkt.

00:21:37: und was ich jetzt versuche, Ich kann jetzt keine Wahrscheinlichkeit sagen ob das eine spekulative Blase ist bei AI Aktien oder nicht.

00:21:45: Aber was ich dir sagen kann is wenn dort war's passiert wie sich dass durch das ganze Finanzsystem durchzieht.

00:21:54: und ich kann dir sagen, dass du nicht geschützt sein wirst als Investor wenn Du AI Aktien um Private Credit verhinderst weil es dort klare Links gibt zum Rest des Finanzsystems.

00:22:08: Und so schaue ich mir das heute eben auch an und da habe ich viele Sachen in einer großen Finanzkrise gelernt die wir heute sehr helfen das ein bisschen besser zu verstehen.

00:22:21: Ja, verstehe.

00:22:21: Also kann man sagen dass du hast es eben erwähnt dieser dieses Private Market Segment oder Private Credit Segment insbesondere was ja nennenswert für Fremdkapitalhebel die heute im Umlauf maßgeblich ist weil der Bankensektor gar nicht mehr so in dem Ausmaß Kredithebel bereitstellen wie das eben zwei tausend nach zweitausender Fall war weil die Regulierung danach eben deutlich angezogen hat.

00:22:47: also Banken sind gar nicht eine Lage diese maßgebliche Rolle zu spielen, aber der Private Debt Markt hat in Gombe genommen diese Rolle ja in Teilen übernommen.

00:22:55: Würdest du sagen das ist so ein bisschen die unberechenbare Komponente wie es damals die Verschachtelung waren?

00:23:00: Ja,

00:23:01: sehe ich durch auch so.

00:23:02: also erstens sehe ich den Link zwischen AI und Private Credit.

00:23:06: Private Credit Markt ist die dominante Sektor im Private Credit Markt des Software IT Zeug und das ist offensichtlich sehr stark an diese ganze AI-Entwicklung gelingt.

00:23:21: Und dann hast du was im Private Credit Markt, was wir auch in den Jahren des Jahrhunderts auch gesehen haben.

00:23:27: Und zwar ist es sehr intransparent – ich möchte nicht sagen nicht reguliert, man lässt mich sagen fast nicht regulieren!

00:23:37: Banken unterliegen starken regulatorischen Einschränkungen.

00:23:40: Das ist der Grund, warum die die Kreditvergabe so zurückgeschraubt haben in den letzten fifteen Jahren.

00:23:45: Währenddessen hat der Private-Markt eben diese Kredit vergabe übernommen.

00:23:50: Inzwischen sind diese zwei Marktsegmente, aber welche Statistik man jetzt liest ungefähr gleich groß und das stellt natürlich eine Gefahr da weil die Verlagerung von regulierten Kreditrisiko in Banken zu unregulierten Kreditrisiko im Private Markets führt zu einer ähnlichen Situation, wie wir es in dem Jahr dasselbe gehabt haben.

00:24:18: Du musst mich stoppen wenn ich zu viel erzähle aber das ist für mich selber auch immer so interessant.

00:24:23: Schau jetzt kommt Entropik und baut irgendwie einen Rechenzentrum von rund um zwanzig Milliarden.

00:24:28: dann zahlen die nicht aus Eigenkapital sondern es wird teilweise eben Fremdkapital finanziert in der Regel über SPVs, also Special Purpose Vehicles.

00:24:39: Das sind Zweckgesellschaften die gegründet werden.

00:24:41: Die sind außerhalb der Bilanz dieser AI Firmen und dort werden Anleihen oder Zertifikate ausgegeben, die dann von Real Money Accounts, ganz normalen Investoren, PIMCO

00:24:57: usw.,

00:24:58: gekauft wird.

00:25:00: Das ist zum Beispiel einer der Links direkt vom AI über Private Credit bis hin zu den Anleimärkten führt.

00:25:10: Wenn ein Großteil des eben angesprochenen Fremdkapitalhebels heutzutage nicht über den Bankensektor gelaufen ist, sondern über die Private Markets dann könnte man ja auch sagen wenn etwas schlapp sich ausgedrückt es zur Kreditausfälle kommt und bleibt das in den Private Markeds wahrscheinlich so einfach gesprungen.

00:25:27: welcher potenzielle Wirkungskanal geht denn?

00:25:33: wäre ein ähnliches Szenario an der Vertrauenskrise wie im Jahr twohntausend, zwei tausend

00:25:37: neun.

00:25:38: Denkt also es gibt zwei Mechanismen die ich mir anschaue ja?

00:25:42: Der erste Mechanismus ist das sehr viele Firmen, die im Private Credit Segment verschuldet sind auch im Public Credit Segement verschuldete und natürlich irgendwelche Arten von Kreditfacilitäten haben.

00:26:00: Ja Also wenn jetzt ein Unternehmen sich leichter verschulden kann im Private Credit Markt und einen höheren Verschuldungsgrad aufbaut, als das ohne Private Credit Mark der Fall wäre.

00:26:15: Dann steigt natürlich auch die Ausfallerrate oder Ausfallwahrscheinlichkeit und der schlägt direkt durch auf dem Bankenssektor und auf den Public Credit Markt.

00:26:26: Und es gibt noch eine zweite Übertragungsmechanismus, den man sich genau anschauen sollte ist allerdings nicht leicht gute Daten dazu zu finden und zwar ist es natürlich so dass Banken oft die Liquidität bereitstellen für Private Credit Firmen.

00:26:47: Also während der Investitionsphase hat die Banken Risiko weil die Exposure hat.

00:26:53: zu diesen Private Debt Companies ja Apollo Credit Management und wie die alle heißen, da gibt es ja in Europa auch ganz viele.

00:27:02: Das sind zwei potenzielle Übertragungsmechanismen, die dafür sprechen dass eine Krise am Private Credit Markt nicht dort bleibt sondern sich auf den Rest des Finanzmarkts überträgt.

00:27:16: Also damit haben wir einen wichtigen Faktor uns erarbeitet so nenne ich das mal auf denen es zur achten gilt.

00:27:24: Ich habe ja deinen Buch gelesen jetzt in den vergangenen Wochen.

00:27:28: Ganz bemerkenswert fand ich auch in diesem Kontext, du sprichst da von einem Paradigmenwechsel an den Kapitalmärkten.

00:27:34: Also im Sinne von veränderten Funktionsweisen und Wirkungszusammenhängen die heute gelten uns anders als das eben vielleicht in der vergangenen Jahrzehnten in der Falle war sie Stichworte sind.

00:27:46: Die Rolle des Staates ist die Rolle der Zentralbanken ultraexpansive Geldpolitik Und die Folgen sind wir eben schon mal kurz angesprochen.

00:27:53: Du erwähnest Finanzmarkt Oligopole selbstsoziale Netzwerke, die einen Impact haben auf die Kapitalmärkte.

00:27:59: Welche sind so die wichtigsten Aspekte, die du nennen würdest?

00:28:04: zu dem Thema veränderte Funktionsweisen?

00:28:07: Also ich möchte zwei Dinge sagen und es mache mich sicher nicht besonders beliebt aber das hilft ja nichts.

00:28:15: Ich muss es tun.

00:28:16: ETFs halte ich für gefährlich.

00:28:20: Es ist natürlich allemal besser, wenn jetzt ein Privatinvestor glaubt bei Anzler Aktien irgendwas Besseres zu wissen als der Markt.

00:28:28: Dann ist es natürlich bessern in den ETFs zu investieren.

00:28:32: aber was macht einen ETF?

00:28:34: Ein ETF bündelt ja nur Investments und unter diesen Deckmantel der Diversifikation führt das ja zu nichts anderem als dass Mittelzuflüsse in einen ETF dazu führen, dass alle Aktien in diesem Index oder Wertpapiere was auch immer gekauft werden.

00:28:52: und genauso ist es bei Abflüssen.

00:28:54: Das heißt ein ETF erhöht die Korrelation den Gleichlauf zwischen den einzelnen Indexmitgliedern.

00:29:06: das bedeutet da wird nicht.

00:29:10: die Diversifikation nützt dir nichts mehr falls sich alle in dem Index befindlichen Assets relativ ähnlich verhalten, weil eben der dominante Part im Markt nicht mehr Einzelinvestoren sind sondern ETFs.

00:29:24: Es gibt Marktzegmente da ist es vollkommen verrückt.

00:29:28: Das ist ein Risiko das ich sehe.

00:29:31: Ein zweites Risiko was ich wirklich bemerkenswert finde und du hast es vorhin angesprochen Die Zentralbanken, du hast es genannt, waren sehr kreativ.

00:29:42: Beispielsweise durch den Ankauf von erst mal in Europa Staatsanleihen – ja, das machen die Amerikaner auch, aber eben auch Unternehmens-Anleihen.

00:29:51: Die Amerikanern haben nach der Große Finanzkrise viel von strukturierten Kreditprodukten gekauft also MBS und ABS.

00:30:02: Jetzt gehen wir davon aus dass die am Markt agierenden Teilnehmer rational handeln.

00:30:13: Die wichtigsten Marktteilnehmer in vielen Marktsegmenten sind inzwischen aber Staaten und denen kann man natürlich nicht unterstellen, dass sie rational im Sinne eines Risiko-Returnoptimierers agieren.

00:30:26: Das ist die Grundannahme aller unserer Modelle sondern die agieren aus ganz anderem politischen Überzeugungen.

00:30:32: ja das hat mit mit Risiko-Returnoptimierung nichts zu tun.

00:30:37: Und deswegen glaube ich einfach, dass viele – das gerade in den letzten Jahren und ich denke auch wirklich, dass die große Finanzkrise da ein Gamechanger war – viele der Narrative, die wir so übermerkte hatten bei diesen altes Kostolanibuch von Ja, weil die Welt so anders geworden ist.

00:31:06: Und viele Annahmen, die betreffen sind falsch zum Teil abstrus-falsch und das sehe ich als Gefahr, weil sich die meisten Investoren immer noch darauf verlassen dass die alten Zusammenhänge gelten.

00:31:21: Ja und besonders spannend fand ich auch noch den Hinweis zu sozialen Netzwerken.

00:31:25: Da hast du auch ein konkretes Beispiel, was haben soziale Netzmerke mit den Kapitärmärkten zu

00:31:30: tun?

00:31:30: Jetzt ist es doch verrückt.

00:31:31: also wenn ich Jetzt, ich bin institutioneller Investor.

00:31:36: Ich habe eine Zulassung der Barfin.

00:31:38: Ich rufe jetzt bei einem anderen Barfin zugelassenen Institut an und sage du hör mal zu weiste was wir kaufen heute alle Lass uns beim Beispiel bleiben GameStop Aktien dann Begehe ich damit eine Ordnungswidrigkeit wenn nicht sogar eine Straftat.

00:31:59: also das darf man nicht tun.

00:32:01: und es macht auch Sinn, dass konzertierte Aktionen am Kapitalmarkt verboten sind.

00:32:08: Allerdings auf private Ebene darf man's!

00:32:11: Weil man natürlich früher gesagt hat na gut du wenn da zwei Privatanleger sagen wir kaufen jetzt mal zehn Gamestop-Aktien passiert ja nix.

00:32:19: aber wenn du das auf einem sozialen Netzwerk machst und dann werden aus diesen zwei Investoren auf einmal zwei Millionen Dann passiert eben was.

00:32:26: und genau das, was wir bei GameStop gesehen haben.

00:32:29: Du hast dramatische Kursentwicklungen die offensichtlich keine fundamentale Begründung haben Und diese eigentlich total verrückten Entwicklungen sind natürlich alles sehr neu.

00:32:44: Also mit diesen Entwicklungen, da kommen wir mal auf unsere Branche zu sprechen.

00:32:49: Auf die Asset Management-Branche werden natürlich, ja ich sag mal, Rezepte, die vielleicht jahrzehntelang gut funktioniert haben mehr oder weniger gut dann auch in Frage gestellt sind und man muss sie mal hinterfragen.

00:32:59: Da komme ich nochmal auf deinen Buch zu sprechen und auf ein konkretes Beispiel einen seit Jahrzehnten etabliertes Konzept wie man Portfolien zusammenstellt ist oder moderne, je nachdem wie man es nennt, portfolio Theorie von Harry Markowitz.

00:33:15: Die hat schon ein paar Jahrzehnte auch auf dem Buckel.

00:33:17: aber ich sage mal das ist mehr oder weniger die Art und Weise wie wir sagen jetzt mal die Branche klassischerweise Portfolien zusammengestellt haben.

00:33:26: also der Ansatz ist Risiken zu streuen über verschiedene Assets lassen wirklich über verschiedener, wenn diese Risikoprofile um stabilere Portfolis zu bekommen.

00:33:35: Aber das ist eine Theorie und die hat natürlich auch theoretische Annahmen, die hier zugrunde liegen.

00:33:41: Das ist eben schon angesprochen.

00:33:42: Informationseffizienz also jede neue Information ist in Sekundenschnelles sofort durch den Markt und jeder Markteilnehmer kann diese Informationen verarbeiten.

00:33:51: positive Zinsen haben wir.

00:33:52: jetzt wieder hatten wir ne zeitlang nicht stabile Korrelation.

00:33:56: also was wenn Aktien steigen Risiken reduziert werden die Kurse von an Aktien fallen, die Kurse von Anleihen steigen zum Beispiel.

00:34:06: Also diese Verhältnismäßigkeit zwischen Anlageklassen der Homo Ökonomikus hast du angesprochen also das Anleger sich rational verhalten sollten oder alle Marktteilnehmer es sollte nicht der Fall.

00:34:18: Die Realität entspricht diesen theoretischen Annahmen nicht und ich sag mal vielleicht hatte diese Theorie schon immer mit Sicherheit hatte sie schon immer gewisse Schwächen.

00:34:27: Du wirst jetzt aber gerade skizziert.

00:34:28: Das merkte noch anders funktionieren.

00:34:31: Und dein Buch heißt ja die Portfolio Revolution, die hängt genau mit diesem Kontext zusammen.

00:34:36: Was heißt das?

00:34:36: Die Portfolie Revolution.

00:34:38: also inwiefern können wir anders agieren heute?

00:34:40: Allein dies ist doch schon verrückt oder?

00:34:43: ich mein wie jetzt wird des das paper wird es bald seventy fünf Jahre alt.

00:34:47: Ich meine das ist ein Nobelpreisträger unseres faches Also steht mir nicht zu ihm zu kritisieren.

00:34:53: aber Wie du richtig sagst, es gab damals schon große Diskussionen ob die Annahmen realistisch sind und sie sind heute noch viel abstruser.

00:35:03: diese Annahme weil sich die Welt halt so geändert hat.

00:35:06: Das darf ich sagen.

00:35:08: wenn mich wird's nicht geben wenn die Annamen die unserer Portfoliotheorie zugrunde liegen Wenn die zutreffen würden Weil dann dürfte es keine Abitrage geben Es dürfen keine Preisanomalien geben sondern erst fair alles fair gepreist und ich hätte keine Möglichkeit Geld zu verdienen.

00:35:26: Also allein die Tatsache, dass es mich gibt bedeutet ja so ganz trifft es in der Realität wohl nicht zu.

00:35:33: Und deswegen denke ich und deswegen auch ein bisschen reißerische Titel weiß man muss da so einen Buch verkaufen was nicht besonders gut klappt aber das ist nicht wichtig weil es man muss komplett umdenken.

00:35:46: Ja das war's wir jetzt Jahrzehnte lang als Grundlage unseres Handelns an den Märkten verwendet haben, glaube ich hat zu fundamentale Fehler das da nur noch Blödsinn rauskommt und ich glaube es lässt sich mit einigen leichten Veränderungen ja lässt sich dieses Problem sehr gut in den Griff kriegen.

00:36:12: Und da geht's vor allem um so paar Konzepte die Sehr, sehr problematisch sind bei der Portfolio-Konstruktion und ich spreche da vor allem immer das Problem der Korrelation als Risikomaß an.

00:36:32: Da sehe ich das Problem dass, weißt du wie wir verenden, Risikomas des Erstens vollkommen irrelevant ist weil es keinen Menschen interessiert auch kein Investor ob wenn morgen die ACA ein Prozent steigt, die ACB auch einen Prozent steiget.

00:36:47: vollkommen nicht existenziell Diese Problematik.

00:36:52: Was mich doch interessiert ist, meine ACCA fällt morgen ca.

00:36:56: zu zweit und jetzt will ich nicht, dass meine ACC B auch zu zweitausend Prozent fällt.

00:37:02: Da brauche ich ein anderes Maß als Korrelation.

00:37:06: Die, das die zweite große Kritik ja nicht mal stabil im Zeitablauf ist.

00:37:12: Also immer wenn du die Korrelations bräuchtest und sie dir hilft, dass dein Portfolio stabil was macht?

00:37:18: Die springt auf eins.

00:37:21: Das haben wir schon so oft erlebt.

00:37:24: Witzigerweise tun wir es immer noch!

00:37:27: Die Leute schauen sich immer noch Korelation an, das finde ich total abstrus.

00:37:30: Es gibt Konzepte die sehr viel besser geeignet sind, das Risiko eines Portfolios darzustellen und diese Konzepten sind inzwischen schon vor dem Jahrzehnten, auch als keine Raketenwissenschaften.

00:37:45: Aber sie sind ein bisschen komplizierter Und die Industrie lebt so gut von dieser Idee, dass alles einfach funktioniert.

00:37:53: Dass da glaube ich auch kein großer Rang nach Wechsel stattfindet ja?

00:37:59: Ja also und eine Antwort die du erwähnst ist ja einfach ausgedrückt wieder mehr diskretionäres Management.

00:38:06: Also auch im Unterschied zu einem ETF Investment wo man passiv investiert in einen ganzen Index beispielsweise.

00:38:15: Was kann man sich darunter vorstellen?

00:38:18: Also es ist wichtig, da können wir mal einen eigenen Podcast drüber machen.

00:38:22: Das Wichtigste ist dass man sieht das Korrelation so wie wir sie verwenden eigentlich viel besser ersetzt werden kann durch sogenannte Ausfall-Korrelation die Voll Correlation.

00:38:35: Es ist ein Begriff aus der Kreditderivate Welt ja?

00:38:39: Das heißt wenn heute ein Unternehmen ausfällt Wie wahrscheinlich ist es am selben Tag des zweite Unternehmenausfeld.

00:38:47: Das ist genau das, was wir eigentlich brauchen um diese Krisenszenarien vernünftig managen zu können.

00:38:55: Unter diskretionären Management verstehe ich beispielsweise eben diese Risiken so zu betrachten ja?

00:39:02: Ich möchte ein ganz einfaches Beispiel geben.

00:39:04: Du kaufst jetzt eine Bankanleihe Die liegt in deinem Portfolium und du willst wissen welche Zinssensivität du hast.

00:39:12: dann verwenden wir seit hundert Jahren schon länger Das Prinzip der Duration.

00:39:19: Und ganz tricky Leute haben dann noch Konvexität dabei, um über die Höhe der Zinsänderung genau bestimmen zu können welche Preisveränderungen ich habe.

00:39:32: So als passiert eben sowas.

00:39:35: Die Zinsen steigen von heute auf morgen aus welchen Gründen auch immer um zwei Prozent?

00:39:39: Dann kann ich dir den direkten Effekt auf deine Anlei mit der Duration sehr gut erklären.

00:39:45: Da komme ich annäherungsweise genau hin.

00:39:48: Was ich nicht erklären kann, ist der indirekte Effekt.

00:39:51: Mein Zinsrisiko ist nämlich viel höher!

00:39:54: Weil ja wenn diese Bank oder es zu einer zweiprozentigen Zinserhöhung kommt dann wird das Kreditportfolio dieser Bank morgen sehr schlecht ausschauen weil viele Unternehmen diese Kredite nicht mehr bedienen können.

00:40:07: Das heißt die Ausfallrate steigt also die Bandsbilanz verschlechtert sich.

00:40:12: Es ist ein indirekter Effekt diese Mittel, die wir aktuell verwenden nicht abgebäckt ist.

00:40:19: Und so schauen wir uns Portfolien an, dass wir nicht nur die direkten Effekte messen sondern eben auch die Indirekt.

00:40:29: Das kann man übrigens bei auch machen, bei Performance-Herleitungen und natürlich bei Korrelationsüberlegung.

00:40:38: Das ist aber natürlich was wir haben das ganze am Anfang schon mal gesehen, das kann definitiv.

00:40:42: dafür braucht es Profis gewisse Marktzugänge.

00:40:45: Also das große Plädoyer, die Kapitanaanlage gar nicht selber in die Hand zu nehmen?

00:40:54: Ich weiß, dass mir jetzt keine Welle der Sympathie entgegenschlägt.

00:40:57: Aber schau mal ich operiere meine Mandeln auch nicht selber!

00:41:03: Ich glaube es macht wirklich Sinn jemanden das tun zu lassen, der den ganzen Tag nichts anders macht und das ist als Privatanleger wirklich schwer.

00:41:15: Ganz versiert, der Excel-Kenner kriegen das vielleicht noch hin.

00:41:18: Aber für ein großer Reprivatanleger wirklich schwer!

00:41:21: Du hast die Daten ja zum Teil auch gar nicht.

00:41:24: Aber sagen wir mal jeder halbwegs vernünftige institutionelle Esseminager ist in der Lage so ein Konzept umzusetzen.

00:41:31: Aber es ist natürlich ein bisschen anstrengender als einfach aufbewertes zurückzugreifen und zu sagen, so ist die Welt.

00:41:41: Gut.

00:41:42: Und ja, bewährt ist funktioniert dann nicht mehr wenn die Welt sich fundamental verändert hat und ich glaube das haben wir in anderen Facetten spüren wir das jeden Tag können wir es jeden tag in der Zeitung lesen und die Mallorca muss jetzt eindrücklich uns noch mal erklärt dass das eben auch nicht spurlos an den Kapitalmärkten vorbei geht sondern dass sich da auch wesentliche Grunds zusammenhänge verändert haben.

00:42:03: ganz herzlichen Dank für deinen Input heute dass du Gast warst.

00:42:08: Ich nehme es mir mal auf die Themenliste.

00:42:10: Das Thema diskretionäres Management werden wir separat noch einmal besprechen und sicherlich gehen uns die Krisen auch nicht aus, also würde mich freuen wenn du in einem der Zukunfting Podcasts nochmal wieder zu Gast bist.

00:42:20: ganz herzlichen Dank an dieser Stelle!

00:42:22: Und ich hoffe du lässt mich auch mal irgendwann zu nem Thema ein, wo's nicht um Krisen geht sondern irgendwas Schönes ja?

00:42:28: Ich danke dir für die Einladung.

00:42:30: jetzt hat mir sehr viel Spaß gemacht ja.

00:42:32: Sehr gern, du kannst hier mal andere Bücher schreiben dich zu Krisen.

00:42:36: Stimmt das ist mein Fehler.

00:42:37: ja.

00:42:38: Also liebe Zuhörer, ich hoffe es hat Ihnen auch... Ich weiß nicht ob man sagen kann Spaß gemacht aber sehr viele Einblicke natürlich gebracht.

00:42:47: Die Situation ist anspruchsvoll und ich möchte das auch bezogen auf meine Anfangsthese mal so zusammenfassen.

00:42:53: wir haben gehört wesentliche Parameter Auch an den Kapitalmärkten haben sich verändert.

00:42:58: Das Markthiming ist sehr schwierig.

00:42:59: Wir haben eben unberechenbare Komponenten wie Geopolitik überhaupt politischen Einfluss Zusammenhänge, die nicht mehr so stabil sind wie es vielleicht in der Vergangenheit der Fall war.

00:43:10: Und gleichzeitig ist nichts tun auch keine Optionen.

00:43:14: Die Inflation frisst verzinsliche vermeintlich sehr sichere Kapitalerträge möglicherweise auf.

00:43:21: das heißt also asset manager müssen sich strategien überlegen, müssen ihre Strategien überdenken und Anleger sollten das auch tun bzw.

00:43:30: Das war der große Appell natürlich auch von Jochen professionelle Asset Manager mit zur Rate ziehen.

00:43:36: Ganz herzlichen Dank auch an Sie liebe Zuhörerinnen und Zuhöhrer dass sie wieder zu Gast waren.

00:43:40: ich freue mich wenn Sie bei der nächsten Auflage unseres Podcasts auch wieder dabei sind und wünsche Ihnen bis dahin alles Gute!

00:43:47: Ihr Carsten Mond.